过去 2 个月，狂涨近 10 倍、走着独立行情的 ZEC 一直都是市场最受关注的焦点。而围绕着 ZEC 的逻辑讨论，也逐渐从早期的 Naval、Arthur Hayes、Ansem 等人针对隐私概念的喊单，逐步发展到了从隐私赛道实际需求的看多，以及从矿币的算力与挖矿收益角度的看空，这双方对决的阶段。

那么，在知名人士的喊单外，针对 ZEC 的看多/看空方各自的详细论点分别都是怎样的呢？

多方

监管下的「避难所溢价」

表面看来，监管收紧应该打压隐私币，但现实恰恰相反，正是因为监管高压，隐私需求才被激发。

政策层面的收紧正在加速。欧盟《反洗钱条例》（AMLR）草案明确提出，2027 年前将彻底限制隐私币在欧盟境内的交易；美国金融犯罪执法网络（FinCEN）也拟对「高风险自托管地址」加码审查。比特币、以太坊的现货 ETF 进入监管视野后，所有链上交易都面临更严格的追踪。

合规资产越来越透明，隐私资产反而变得稀缺。因此，欧美媒体甚至已将本轮行情命名为——「Crypto Anti-Surveillance Wave」（加密反监控浪潮）。ZEC 与 XMR 被重新定义为「链上匿名性的最后防线」。社交媒体的共识更直接：「隐私不是功能，而是基本权利。」

链上数据证实了真实需求的增长。ZEC 屏蔽池余额从今年年初的约不到 200 万枚增长至如今的约 480 万枚，增幅达 140%；屏蔽交易数量也随着网络整体活跃度的提升而有所提升，每周均大约能达到 10%。

近期 2 大「BTC 巨额资产案件」，陈志案与钱志敏案，两起合计涉案超过 18 万枚 BTC 也让市场重新审视比特币在「抗审查性」「匿名性」等叙事上的现实边界。随着 BTC ETF 的落地、机构资金的深度参与，以及监管体系对加密资产透明度的进一步要求，比特币早期以匿名性和抗审查为核心的叙事已逐渐淡出主流舞台。

如果 BTC 也难以承担「抗审查货币」的角色，那么隐私权和链上资产储存的下一代象征究竟会是谁？市场给出的答案或许已经浮现——在这个时间点逆势震荡上行的 ZEC，正在成为那个合适的「版本答案」。

机构资金的回归

灰度的 Grayscale ZEC Trust 重启是 10 月最重大的事件。10 月 1 日，灰度宣布重新开放 ZCSH 信托的新认购，并提供两大升级：一是免除管理费，二是加入质押功能，提供 4-5% 的年化收益。这一组合拳大幅提升了收益-风险比。

过去十年里，灰度几乎是传统机构配置加密资产的唯一合规桥梁与价格风向标。它在美国发行的信托长期为养老金、家族办公室、对冲基金提供加密敞口，使其成为机构入场规模和偏好变化的领先指标。

自 2013 年推出首个比特币信托以来，灰度先后布局了 ETH、SOL、LTC、BCH、ETC、FIL、XLM 等十余个单资产信托，其中多个资产都经历过典型的「灰度效应」——资金流入驱动价格上行、溢价扩大、形成共识叙事。ZEC 信托（ZCSH）最早于 2017 年成立，在 2020-2021 年牛市中也曾出现溢价疯涨的阶段，一度成为隐私赛道中机构配置的主要标的。

然而，自监管趋严、隐私币遭遇合规压力后，ZCSH 在 2022 年暂停认购，并在 2023 年进入沉寂期。此次重启意味着灰度重新为隐私资产背书，其信号意义甚至大于资金本身。

数据显示，ZCSH 的 AUM（管理资产规模）已从一个多月前的约 4,200 万美元增至 2.69 亿美元，占 ZEC 流通量的约 2.4%。对于一个日均成交量数亿美元的资产而言，近 2.5% 的筹码被长期锁定在信托中，供给端的紧缩效应显著。

更深层的逻辑是 ETF 的迂回效应。比特币、以太坊现货 ETF 的获批让这些资产进入严格的监管框架，每一笔交易都可追溯。部分机构和高净值个人为了规避这种透明性，开始将资金转向匿名资产。Grayscale 的 ZEC 信托恰好提供了合规通道——既能获得隐私币的敞口，又能通过传统金融渠道操作。

空方

ZEC 的矿工经济模型、网络安全性和链上交互活跃度，真的足以支撑高达 100 多亿美金的 FDV 吗？Lacie(@Laaaaacieee) 提出了这个问题并对其进行了深度的剖析。

极短的回本周期（超高 ROI）往往是矿难和币价崩盘的前兆

按当前最主流的 ZEC 矿机 Bitmain Antminer Z15 Pro 对 ZEC 的挖矿回本周期进行测算，单台 Z15 Pro 每天的净收益超过 50 美元，Z15 Pro 的静态回本周期仅约 105 天，换算下年化收益率近 350%。且从历史数据看，这么高的收益已经持续至少 1 周以上了。

Lacie 指出，这一数字在整个 PoW 历史中都极为罕见——甚至可以说是异常：

- BTC 矿机上涨周期的回本周期通常要 12–24 个月

- ETH PoW 时代的矿机 ROI 在 300–600 天之间

- 历史上回本低于 120 天的 PoW 项目（FIL、XCH、RVN 等）几乎均在数月后崩盘

Lacie 同时回顾了反复上演的 Hardware–Price Scissors 案例，如 Chia 和 KAS。Hardware-Price Scissors 是 PoW 挖矿历史上反复上演的"收割"剧本，矿工在币价最高、Fomo 情绪最重时，以溢价几倍的价格订购矿机（此时 ROI 看起来极低，仅需 4 个月回本）。然而，当矿机真正交付上架、算力暴涨时（通常延迟 3 个月以上），庄家往往高位出货，导致矿工面临"币价腰斩 产量腰斩"的双杀，而手中的矿机瞬间变成了高价废铁。

算力规模导致的网络安全性问题

Lacie 指出，根据网络最新数据，ZEC 的全网算力约为 12.48 GSol/s，按一台 Z15 Pro 算力 0.00084 GSol/s 计算，仅需要约 14,857 台 Z15 Pro 矿机，对应的能源消耗大约在 40 MW 级别，这相当于一个中小型比特币矿场的规模。而一般而言，开启 51% 攻击需要在同一时间内掌握超过全网 50% 的算力。若 ZEC 全网近 1.6w 台 Z15 Pro 即可构成主力，那么攻击者只需租用或购买数千台设备，就有可能控制超过 50% 的算力。在一个 FDV 近百亿美元的公链上，仅需百万级别的算力投资即可发动潜在的链重组或双花，这本身就是一个难以忽视的结构性风险。

ZEC 当前的算力不仅远低于 BTC/LTC/KAS 等主流 PoW 链，甚至连 ETC、BTG、VTC、BSV 这些曾被成功 51% 攻击的链，在遭受攻击时的算力都普遍高于现在的 ZEC，这意味着 ZEC 的网络安全性实际上已经落入可被攻击的危险区间。

真实隐私使用需求的成长实际没有那么乐观

对于 ZEC 的真实隐私使用需求，Lacie 也提出了质疑。过去一个月的日均交易仅 15,000 – 18,000 笔/天，仅为大型公链的 1% – 2%。作为隐私链，绝大部分交易仍是透明交易，shielded 交易（隐私保护交易）不足 10%。

对于这一点，BuyUCoin 首席执行官 Shivam Thakral 也曾提醒，ZEC 的上涨更多由投机驱动，而非基本面增长。核心依据是 Zcash 的隐私保护交易（shielded transactions）数量增长有限。

","is_original":true,"link":"https://m.theblockbeats.info/news/60286","pic":"https://image.theblockbeats.info/file_v6/20251121/1b3d3b09-767e-4ecf-9332-b9c616ca9e65.webp?x-oss-process=image/quality,q_50/format,webp","column":"","create_time":"1763715927"},{"title":"为何大跌比市场预期的更为惨烈","description":"系统的不确定性和压力正在加剧","content":"

原文标题：Why the endgame looks uglier than markets are pricing
原文作者：arndxt
原文编译：SpecialistXBT

在过去的几个月里，我的立场发生了实质性的转变：

从「看空到极致反而看多」（一种拥挤的悲观情绪，通常为逼空行情做铺垫），转变为「看空并真正担忧系统正进入一个更脆弱的阶段」。

这并非由单一事件引发，而是基于以下五个相互强化的动态因素：

1. 政策失误风险正在上升。美联储正因经济数据不确定性和经济放缓迹象明显而收紧金融环境。

2. 人工智能/巨型股综合体正从现金充裕型向杠杆增长型转型。这使得风险从纯粹的股票波动转向更经典的信贷周期问题。

3. 私人信贷与贷款估值开始背离。表面之下，基于模型定价的压力已出现早期但令人担忧的迹象。

4. K 型经济正在固化为一个政治问题。对于越来越多的人口来说，社会契约不再可信；这种情绪最终将通过政策表达出来。

5. 市场集中度已成为系统性和政治性的脆弱点。当指数中约 40% 的权重实际上集中在少数几家对地缘政治和杠杆敏感的科技垄断企业时，它们就不再仅仅是增长故事，而成了国家安全问题和政策目标。

基准情景可能仍然是决策者最终会「做他们一贯做的事」：向系统重新注入流动性，并支撑资产价格进入下一个政治周期。

但通往这一结果的道路，看起来比标准的「逢低买入」剧本所假设的要更加颠簸、更多受信贷驱动，且在政治上更不稳定。

宏观立场

在本周期的大部分时间里，持有「看空但保持建设性」的立场是理性的：

通胀虽高但正在减速。

政策大体上仍具支撑性。

风险资产估值过高，但回调通常会迎来流动性注入。

如今，几个要素已然改变：

政府停摆： 我们经历了一次长期的政府停摆，这破坏了关键宏观数据的发布和质量。

统计不确定性： 高级官员自己也承认联邦统计体系受到损害，这意味着他们对支撑数万亿美元资产配置的统计序列缺乏信心。

在疲软中转向鹰派： 在此背景下，美联储选择在利率预期和资产负债表上都转向更加鹰派，尽管前瞻性指标正在恶化，但他们仍在收紧金融条件。

换句话说，该系统正在加剧不确定性和压力，而不是摆脱不确定性和压力。这是一种截然不同的风险状况。

迷雾中的政策紧缩

核心问题不仅仅在于政策收紧，而在于政策在哪些方面以及如何收紧：

数据迷雾： 关键数据发布（通胀、就业）在停摆后被推迟、扭曲或受到质疑。美联储的「仪表盘」恰恰在最关键的时刻变得不再可靠。

利率预期： 尽管前瞻性指标指向明年初将出现通货紧缩，但随着美联储官员发表鹰派言论，市场隐含的近期降息概率已被回调。

即使政策利率保持不变，资产负债表对量化紧缩政策的立场以及将更多久期资产推向私人领域的倾向，本质上对金融状况而言是鹰派的。

历史上，美联储的错误通常是时机错误：紧缩得太晚，宽松得也太晚。

我们面临着重复这一模式的风险：在增长减速和数据模糊时紧缩，而不是为了应对这些情况而先发制人地宽松。

AI 与科技巨头沦为「杠杆化增长」故事

第二个结构性转变在于科技巨头和 AI 领军企业的性质：

过去十年，「Mag7」实际上就像股权债券一样：拥有主导地位的特许经营权、巨大的自由现金流、大量的股票回购、有限的净杠杆率。

在过去 2-3 年里，这些自由现金流越来越多地被重新导向 AI 资本支出：数据中心、芯片、基础设施。

我们现在正进入一个新阶段，人工智能新增资本支出越来越多地通过发债来融资，而不仅仅是依靠内部产生的现金。

这意味着：

信贷利差和 CDS（信用违约互换）开始异动。随着为人工智能基础设施融资而增加杠杆，甲骨文等公司的信用利差正在扩大。

股票波动不再是唯一的风险。我们现在看到，原本感觉「刀枪不入」的板块开始了经典信贷周期的动态。

市场结构放大了这一点。这些名字在主要指数中占据了过大的份额；它们从「现金奶牛」向「杠杆增长」的转型改变了整个指数的风险状况。

这并不自动意味着 AI「泡沫」破裂。如果回报是真实且持久的，举债进行资本支出也是合理的。

但这确实意味着容错空间变得更小了，尤其是在利率更高、政策更紧的环境下。

信贷与私募市场的断层迹象

在公开市场的表象之下，私人信贷正显现出早期的压力迹象：

同一笔贷款被不同的管理人在估值上给出了实质性的差异（例如，一家估 70 美分，另一家估约 90 美分）。

这种分歧是更广泛的按模型计价与按市值计价争议的典型先兆。

这种模式类似于：

2007 年 – 不良资产上升，利差扩大，而股票指数仍相对平静。

2008 年 – 被视为现金等价物的市场（如拍卖利率证券）突然冻结。

再加上：

美联储的准备金开始见顶回落。

美联储内部越来越认识到，可能需要某种形式的资产负债表重新扩张，以防止金融管道出现问题。

这些都不保证危机会发生。但这与一个信贷悄然紧缩、而政策仍被框定为「依赖数据」而非先发制人的体系相符合。

回购市场（REPO）是「并不充裕」故事最先显现的地方

在这个雷达图上，「回购交易量达到或超过 IORB 的份额」是最清晰地表明我们正在悄然退出真正充足的储备制度的指标。

在 2018 年第三季度和 2019 年初，这一指标相对受控：充足的准备金意味着大多数担保融资的交易利率舒适地低于 IORB 下限。

到了 2019 年 9 月，就在回购危机爆发前夕，这条线急剧外扩，越来越多的回购交易在 IORB 或之上成交——这是抵押品和准备金稀缺的典型症状。

现在看看 2025 年 6 月 对比 2025 年 10 月：

浅蓝线（6 月）仍安全地处于内部，但 2025 年 10 月的红线向外延伸，接近 2019 年的形态，显示越来越多的回购交易正在触及政策下限。

换句话说，由于储备不再充裕，交易商和银行正在推高隔夜融资价格。

结合其他指标（更多的日内透支、更高的贴现窗口使用量以及逾期付款的增加），你会得到一个清晰的信号。

K 型经济正在演变为政治变量

我们一直称之为「K 型」的经济分化，在我看来，现在已成为一个政治变量：

家庭收入预期两极分化。长期财务展望（如 5 年期预期）显示出惊人的差距：部分群体预期稳定或改善；另一部分则预期急剧恶化。

现实世界的压力指标正在闪烁：

次级贷款借款人的违约率上升。

购房年龄被推迟，首次购房者的中位年龄接近退休年龄。

多个市场的青年失业率指标逐渐走高。

对于人口中不断增长的一部分来说，系统不仅仅是「不平等」；它是失效的：

他们没有资产，工资增长有限，且几乎没有现实途径参与资产通胀。

公认的社会契约——「努力工作，进步，积累财富和安全感」正在崩溃。

在这种环境下，政治行为会发生变化：

选民不再选择当前系统的「最佳管理者」。

他们越来越愿意支持左翼或右翼的颠覆性或极端候选人，因为对他们来说，下行空间有限：「反正也不会比这更糟了。」

未来有关税收、再分配、监管和货币支持方面的政策将在此背景下制定。这对市场而言并非中立。

高市场集中度成为系统和政治的风险

市值高度集中在少数几家公司手中。然而，人们较少讨论的是其系统性和政治性的影响：

前 10 大公司现在约占主要美国股票指数的 40%。

这些公司：

- 是养老金、401(k) 和散户投资组合的核心持仓。

- 日益对 AI 加杠杆，对中国市场有敞口，且对利率路径敏感。

- 在多个数字领域实际处于垄断地位。

这创造了三个交织的风险：

1. 系统性市场风险。这些公司受到的冲击——无论是来自盈利、监管还是地缘政治（如台湾、中国需求）——会迅速传导至整个家庭财富综合体。

2. 国家安全风险。当如此多的国家财富和生产力集中在少数几家对外部有依赖的公司时，它们就变成了战略弱点。

3. 政治风险。在一个 K 型、民粹主义的环境中，这些公司是怨气最明显的焦点：提高税收、征收暴利税、限制回购。他们将面临反垄断驱动的分拆和严格的 AI 和数据监管。

换句话说，这些公司不仅是增长引擎；它们也是潜在的政策靶子，而且成为靶子的概率正在上升。

比特币、黄金与「完美对冲」叙事的失败（暂时性）

在一个充满政策失误风险、信贷压力和政治不稳定的世界里，人们本可能期望比特币作为宏观对冲工具能够蓬勃发展。然而黄金表现得像传统的危机对冲工具：稳步走强，波动不大，在投资组合中的相关性增加。

比特币的交易表现更像是一种高 Beta 风险资产：

- 与流动性周期高度相关。

- 对杠杆和结构性产品敏感。

- 老牌长期持有者（OG）在这种环境下正在卖出。

最初的去中心化/货币革命叙事在概念上仍然引人入胜，但在实践中：

- 如今的主导资金流是金融化的：收益率策略、衍生品和做空波动的行为。

- 比特币的实证行为更接近于科技股 Beta，而非中性、稳健的对冲工具。

- 我仍然认为有一条合理的路径，即 2026 年将成为比特币的主要拐点（下一个政策周期、下一波刺激措施，以及对传统资产信任的进一步侵蚀）。

但投资者应认识到，在当前阶段，比特币并未提供许多人所希望的对冲属性；它是我们所担忧的同一个流动性综合体的一部分。

通往 2026 年的情景框架

构建当前环境的一个有用框架是：这是一场有管理的泡沫去杠杆，旨在为下一轮刺激创造空间。

顺序可能如下：

2024 年至 2025 年中期：受控的紧缩与压力。

- 政府停摆和政治功能失调造成周期性拖累。

- 美联储在言辞和资产负债表上倾向鹰派，收紧金融条件。

- 信贷利差温和扩大；投机板块（AI、长久期科技股、部分私人信贷）吸收初步冲击。

2025 年末至 2026 年：重新融入政治周期。

- 随着通胀预期下降和市场回调，决策者重新获得宽松的「空间」。

- 我们看到降息和财政措施被校准以支持增长和选举目标。

- 鉴于滞后性，通胀后果将在关键政治里程碑之后显现。

2026 年之后：系统的重新定价。

- 取决于下一轮刺激的规模和形式，我们将面临新一轮的资产通胀周期，伴随更高的政治和监管干预，或者更突然地直面债务可持续性、集中度和社会契约问题。

这个框架并非确定性的，但它符合当前的激励机制：

- 政客优先考虑连任，而非长期均衡。

- 最简单的工具箱仍然是流动性和转移支付，而非结构性改革。

- 要再次使用该工具箱，他们首先需要挤掉今天的一些泡沫。

结论

所有信号都指向同一个结论：系统正进入周期中更脆弱、容错率更低的阶段。

事实上，历史模式表明，决策者最终会以大量流动性作为回应。

但进入下一阶段需要先经历：

- 更紧的金融条件

- 上升的信贷敏感度

- 政治动荡

- 日益非线性的政策反应

「原文链接」

","is_original":false,"link":"https://m.theblockbeats.info/news/60280","pic":"https://image.theblockbeats.info/file_v6/20251121/b6a206f6-b3f6-463c-8ab4-8f908faf6655.jpeg?x-oss-process=image/quality,q_50/format,webp","column":"","create_time":"1763708623"},{"title":"ZEC暴涨真相：陈志、钱志敏们逃离BTC，这里成了新的避风港","description":"比特币是针对法币的保险，Zcash（ZEC）是针对比特币的保险。","content":"

原文标题：《ZEC 暴涨背后的隐秘叙事：「陈志和钱志敏们」的避风港迁移》

原文作者：Wenser，Odaily 星球日报

美国政府停摆在万众瞩目中终于落幕，但市场情绪并未随之回暖。

加密市场不仅没有迎来预期中的「利空出尽」式反弹，反而继续被阴跌情绪主导：BTC 一度失守 9 万美元关口，ETH 一度跌破 2900 美元，「万币齐跌」几乎成为当下行情的注脚。唯独以 ZEC 为代表的隐私赛道，逆势走出一条极为亮眼的独立行情。

与此同时，两起牵动行业神经的「大案」同步发酵：「太子集团」话事人陈志持有的 12.7 万枚 BTC 遭美国政府没收；「蓝天格锐」非吸超 400 亿元的幕后人物钱志敏潜逃 7 年后落网，其账下超 6 万枚 BTC 资产同样悬而未决。

而两起事件的背后，则引发了多米诺骨牌般的效应——比特币的抗审查性与匿名性，正受到来自技术极客、原教旨主义者乃至神秘灰产巨鲸们前所未有的质疑。

当现实世界的威权力量与去中心化技术理念发生正面冲撞，结果并不浪漫，也让理想主义者陷入沉思：从 BTC 资产的最终归属来看，国家机器才是最后的赢家。

这也迫使加密行业重新面对一个老问题：如果 BTC 也难以承担「抗审查货币」的角色，那么隐私权和链上资产储存的下一代象征究竟会是谁？市场给出的答案或许已经浮现——在这个时间点逆势震荡上行的 ZEC，正在成为那个合适的「版本答案」。

ZEC 的大幅强势上涨或许并非庄家的控盘诡计，而是巨鲸真金白银的长线市场需求。这个结论，有着多重叙事和数据维度的支撑。

当威权政府的大手捏碎「抗审查货币」的幻想泡沫：BTC 不再是高贵的「避风港」资产

ZEC 的「隐私代币」信仰重铸的直接原因之一，就是近期 2 大「BTC 巨额资产案件」透露出的隐藏信息：BTC 的抗审查性、匿名性正在遭到严峻考验。

先说涉案资金达 150 亿美元的「太子集团」话事人陈志一案。

司法与情报机构完整演示了一套针对链上资产的处置流程：链上定位 → 金融封锁 → 司法接管。这是一次将「链上追踪能力」与「传统司法权力」无缝衔接的实战闭环：

第一步：链上追踪——锁定「资金容器」。比特币的匿名性常被误解。事实上，其区块链是公开账本，每一笔转账都留有痕迹。陈志集团试图通过经典的「喷洒-漏斗」模式来洗钱：将主钱包的资金像喷壶洒水般分散至海量中间地址，经过短暂停留后，再如溪流汇入大江般重新聚合至少数核心地址。这种操作看似复杂，但在链上分析视角下，频繁的「分散-汇聚」行为反而会形成独特的图谱特征。调查机构（如 TRM Labs、Chainalysis）利用聚类算法，精准绘制出「资金回流地图」，最终证实：这些看似分散的地址，均指向同一个控制实体——太子集团。

第二步：金融制裁——切断「变现通道」。在锁定了链上资产后，美国当局随之启动双重金融制裁：财政部（OFAC）制裁：将陈志及相关实体列入名单，任何受美国管辖的机构不得与其交易。金融犯罪执法局（FinCEN）§311 条款：将关键实体列为「主要洗钱关注对象」，彻底切断其接入美元清算体系的路径。至此，这些比特币虽然在链上仍可被私钥控制，但其最重要的价值属性——「兑换成美元的能力」已被冻结。

第三步：司法接管——完成「权属转移」。最终的没收并非依靠暴力破解私钥，而是执法部门通过法律程序（如法院命令）直接接管了资产的「签名权」。这意味着执法人员成功获取了助记词、私钥或控制了硬件钱包等，从而能够像资产原主人一样，发起一笔有效的转账交易，将比特币转入政府控制的地址。不过，在陈志案中，美国政府具体通过何种方式获得私钥，官方尚未公布完整细节，因此社区内也有依据此前 Lubian.com 被曝安全漏洞，猜测执法部门利用此漏洞破解私钥。当这笔交易被区块链网络确认的那一刻，「法律上的所有权」与「链上的控制权」便实现了统一。

这 127,271 枚 BTC 的归属权，在技术和法律双重意义上，正式从陈志转移至美国政府手中。这套组合拳清晰地昭示：在国家权力面前，「链上资产不可剥夺」并非绝对。

150 亿美元 BTC 资产转移流程

此事随后也在国家计算机病毒应急处理中心发布的《LuBian 矿池遭黑客攻击被窃取巨额比特币事件技术溯源分析报告》得到了详细的进一步解释说明，这起「历史上最重大的一次虚拟资产没收行动」实际上是一起「典型的国家级黑客组织操盘的『黑吃黑』事件」。在如同黑暗森林一般的加密世界，不仅仅有 Lazarus Group 这样的「朝鲜国家队」，作为「链上特种兵」的「美国队」也在暗中静静潜伏。

相较于在东南亚步步为营的「太子集团」话事人陈志，涉及 6 万枚 BTC 洗钱案的主人公钱志敏的经历则更为传奇曲折。

据财新网报道，其最早于 2012 年首次知道比特币，「其雄心壮志是有朝一日持有 21 万枚比特币，占比特币总量的 1%」。而她几乎达到了这个目标：在 2014 年 6 月到 2017 年 6 月，3 年时间内，钱志敏指使其「前台人物」先后买入 194951 枚 BTC，买入均价仅为 2815 元/枚（统计口径未知）。而在她于今年 11 月在英国判刑之日，比特币单价已膨胀 266 倍至 75 万元/枚。

钱志敏在 2018 年 5 月至 7 月间写就的日记显示，她为 2018 年至 2023 年制订了一份「六年规划」，核心目标是「45 岁退休」「重建数字帝国」。她要求自己「至少保留三套身份」，包括圣基茨和尼维斯以及「两个欧洲国家（至少有一个不为他人所知，但可以在欧洲自由旅行）」，同时在欧洲配置两处长期租赁的「避风港」。

为支撑上述安排，她把几乎所有大额支出都锚定在比特币上。日记中写道，2018 年按「每枚约 6800 美元」测算，计划卖出至少 4000 枚比特币，用于移民、购房和组建团队；2019 年假设价格升至「8200 美元」，再卖出不超过 1500 枚；到 2020 年，她进一步把预算价格抬高到「9500 美元」』，预留约 1750 枚用于投资交易平台和打点各路「人际关系」。她在日记里押注，进入 2021 年后，币价将长期停留在每枚 4 万至 5.5 万美元，以此为前提规划「数字银行」「家族基金」和自建王国等宏大项目。

钱志敏案节点说明图

2016 年下半年至 2017 年，钱志敏将逾 7 万枚比特币存入一台笔记本电脑的钱包中，（Odaily 星球日报注：另外超 12 万枚 BTC 信息暂未得到进一步披露。英国警方查获的日记中记录，钱志敏曾写到「丢失了 20008 枚 BTC」），结合其在英国期间「周转、转移和兑换」的比特币总量在 18833 枚以上的信息，最终英国警方查获的 BTC 数量在 6.1 万枚左右，另有价值 6700 万英镑的 BTC 和 XRP 代币。

而钱志敏最终落网的关键，则是英国警方通过洗钱调查监控到的可疑钱包地址以及结合币安 KYC 信息暴露出的钱志敏手下「Seng Hok Ling」（音译：林成福）等链上、链下行为轨迹等信息。2024 年 4 月，钱志敏在英国约克郡的一处 Airbnb 公寓中在睡梦中被抓获。

这也再次说明，资产可以依托于数字世界的区块链存在，但人类终究无法脱离物理世界的躯壳生存，而链下空间正处于威权政府的管辖范围之内。

想象 VS 现实

这两起合计涉案超过 18 万枚 BTC 的事件，也让市场重新审视比特币在「抗审查性」「匿名性」等叙事上的现实边界。当然，实际上随着 BTC ETF 的落地、机构资金的深度参与，以及监管体系对加密资产透明度的进一步要求，比特币早期以匿名性和抗审查为核心的叙事早已逐渐淡出主流舞台。

而高举「POW 隐私代币」大旗的 ZEC 则成了众多比特币 OG、比特币原教旨主义者、技术极客们心目中「新的迦南圣地」。

隐私性 BTC 已死，隐私币 ZEC 当立：市场重新定价「新型避风港资产」

如果说 ZEC 的「二次回春」在从 60 美元到超 100 美元的上涨初期还依赖 Naval、0xmert、Arthur Hayes、Ansem 等加密大佬们的明牌站台，在接连迈过 200 美元、400 美元、700 美元大关之后，其市场买盘早已从短期炒作热钱转移到了比特币 OG 巨鲸、比特币原教旨主义者等拥有真实隐私需求的持币者群体之上。

ZEC 近一个月价格走势

具体而言，以「隐私代币」为主打概念的 ZEC 具备以下优势：

其一，是其基于主流 CEX 而获得的充足流动性。据 Coingecko 网站信息，截至撰稿时，ZEC 过去 24 小时交易量超 22.6 亿美元，其中，Binance、Coinbase 24 小时交易量分列前 2 名，前者成交量占比超 33%；后者交易量占比近 11%。在流动性紧缺的当下市场，如此独特的「CEX 生态位」为 ZEC 吸引资金进入以及实现逆势上涨提供了足够大的舞台。

其四，是其合规性更为完善、面临的监管层面压力较小。不同于争议较大、曾经官司缠身的 XMR、DASH 等隐私代币，作为主流隐私 POW 代币，ZEC 生态与监管机构并无直接冲突，其 POW 机制也在一定程度上确保了其抗审查能力更强。结合此前 ZEC 开发组织 Electric Coin Co. (ECC) 发布的 2025 年第四季度路线图来看，ZEC 具备一定的技术优势。此外，相较 XMR，ZEC 可选的隐私模式为机构采用提供了保持合规和报告的空间，也使 ZEC 成为监管机构可接受的资产。

其五，则是 ZEC 的老牌生态位及颇具极客属性、技术氛围的社区优势。作为 ZK-Rollup 技术的源头圣地，ZEC 社区成员包含众多技术大佬、加密 OG、知名天使投资人，其中甚至包括至今仍高度活跃的加密 KOL Cobie（据其本人自述自 2016 年就已持有 ZEC）、Gemini 联合创始人 Tyler Winklevoss（其于 2021 年就曾发文称 ZEC 是「最被低估的加密货币」）等人。

综合以上 5 大优势来看，ZEC 自然而然地成为了众多 BTC 持仓巨鲸、原教旨主义者、抗审查资产拥趸们进行「敏感资产迁移」的首选标的。这一点，从多重数据也可以得到佐证。

交易维度剖析 ZEC 市场表现：从真实采用驱动到市场主流焦点

在此前的《买入 ZEC 为砸盘 BTC？隐私币暴涨背后的 4 大行业真相》(https://www.odaily.news/zh-CN/post/5207240) 一文中，我们曾对隐私代币赛道回暖的可能原因进行了详细分析，而 ZEC 在本月的上涨过程中的数据表现，也再次证明了其主要的上涨驱动力在于市场情绪与真实采用的共同作用，而非野庄拉盘造势。

ZEC 成合约集中持仓标的：24 小时交易量仅次于 BTC、ETH

据 Coinglass 数据，过去 24 小时 ZEC 全网爆仓金额超 7288 万美元，其中空单爆仓超 6930 万美元，该币种 24 小时爆仓量仅次于 ETH、BTC。

ZEC 成「合约爆仓榜单探花」

此外，近期 ZEC 合约成交额及持仓量也始终保持在高位：截至撰稿时，24 小时成交额超 66 亿美元；24 小时持仓量超 12 亿美元。

ZEC 合约数据遥遥领先

现货方面，ZEC 在主流 CEX 的交易也始终保持在净流入状态：自 10 月 1 日起至今的 50 天内，ZEC 现货单日净流出时间仅为 15 天；30 天内，ZEC 现货净流入约 3.16 亿美元；50 天内，ZEC 现货净流入约 4.19 亿美元。24 小时内，ZEC 在币安的现货交易量超 7.2 亿美元，24 小时涨幅超 21%；在 Coinbase 现货交易量超 2.3 亿美元，24 小时涨幅超 17%。

ZEC 现货流入流出数据统计图

ZEC 现货成交热力图及 30 天交易数据

ZEC 价格变化背后：从 BTC 对交易放量到市场群起追捧

除去整体交易量角度，从 BTC 交易对交易量层面，我们也能看出 ZEC 经历的 2 大阶段：

其一，在 11 月 7 日以前，BTC 交易量整体呈逐级上涨态势，在当天 ZEC 价格突破 700 的年内新高之后，BTC 交易对交易量一度突破 110 枚，此时 ZEC 的整体买盘中，用 BTC 买入卖出 ZEC 的交易仍然不少；

其二，在 11 月 7 日以后，ZEC 成为下跌市场中为数不多的热点标的，叠加此前「陈志案」、「钱志敏案」以及 BTC ETF 净流出等事件影响，市场注意力逐步转移至众人追捧的阶段。

ZEC/BTC 交易对 K 线走势

回看 ZEC 经历了 10 月的缓慢拉升后的阶段，时间进入 11 月，ZEC 的上涨曲线无疑更为陡峭，这既受到了市场大盘的连带影响，也凸显了 ZEC 仍然具备真实使用场景与较大资金容量等客观优势。

尤其是在 11 月第一个星期过后，在经历了一系列新闻事件的集中曝光之后，BTC 的隐私属性、抗审查属性遭到市场的进一步质疑；反之，ZEC 的「隐私币属性」再次得到加密市场的高度认可。

11 月第二周，X 平台上关于「BTC no longer private」的讨论甚嚣尘上。11 月 14 日，Delphi Digital 团队成员 Simon 发布的一篇长文总结式地为「ZEC 接棒 BTC 成为一种带有隐私性和自决权的价值储存载体」进行了盖棺定论。

由此，在经历了一个多月的发展，身处行业震荡下行趋势中，ZEC 正式成为当下行业主流叙事，不少此前曾在 300 美元、400 美元清仓 ZEC 的交易员再次大举买入，出现了第一波的「群体共识性买盘」。此时的盘面特征主要表现为：

• ZEC 日均涨幅多次保持在 20–30%，进入 CEX 涨幅榜单前列；

• 多位加密 OG 明确表示「BTC 隐私性已死，ZEC 才是隐私代币正统所在」，其中也包括 BitMEX 联创 Arthur Hayes，11 月 7 日，其就高调表示，ZEC 现已成为其家族办公室基金 Maelstrom Fund 投资组合中的第二大流动性持仓，仅次于 BTC；11 月 16 日，其甚至开始发起「表情包制作社区活动」以继续提示 ZEC 生态活跃度，称「最想要的圣诞礼物就是 ZEC」。

• XMR、DASH 等隐私板块代币同步小幅度跟涨；

• Binance、Coinbase 及 OKX 等 CEX 订单簿出现一系列自然买单。

就连 Google Trends 上的「Zcash」、「ZEC」搜索量也一度出现 200%–300% 的数据激增；更为重要的是，ZEC 的市场刚需、情绪热点以及活跃交易也吸引了资本市场的高度关注。前文提及的 Gemini 联创 Tyler Winklevoss 就拿出了真金白银贡献了不少买盘。

ZEC 财库公司建立：目标为买入至少 5% 的代币

11 月 12 日，纳斯达克上市公司 Leap Therapeutics 宣布以每枚代币 245 美元的平均价格购买 203,775.27 枚 ZEC 代币并宣布转型为 ZEC 财库公司已更名为 Cypherpunk Technologies Inc.，此外该公司还宣布获得 Winklevoss Capital 领投的 5888 万美元私募融资。

11 月 18 日，Cypherpunk Technologies Inc.（Nasdaq: CYPH）宣布，公司再次斥资 1800 万美元购入 29,869.29 枚 ZEC（Zcash），平均购买价格为 602.63 美元。加上此前以 5000 万美元购买的 ZEC，Cypherpunk 的 ZEC 总持有量已达到 233,644.56 枚，平均持仓成本为 291.04 美元。

此次收购使公司在 Zcash 网络中的总拥有比例达到 1.43%。Cypherpunk 专注于隐私和自决权（self-sovereignty），认为 Zcash 是「数字隐私的资产形式」，是应对 Bitcoin 透明性及其金融基础设施的对冲工具，尤其是在 AI 丰富的未来。此前，公司刚刚任命了 Winklevoss Capital 负责人 Will McEvoy 为首席投资官（CIO）兼董事会成员，Winklevoss Capital 曾牵头对该公司进行了 5888 万美元的私募。该公司的目标是最终持有至少 5% 的 ZEC 总供应量，持续推进其以 Zcash 为核心的数字资产金库战略。

ZEC 能否成为继 BTC 之后又一获得华尔街资本机构及加密资本们大力买入的加密标的，随着 ZEC 的价值不断得到发现，或许将得到广泛关注。

结语：ZEC 是「BTC 隐私保险」？或许远不止于此

当然，我们并不是鼓励投资者追高买入 ZEC，我们所呈现的是基于公开数据、市场结构与需求的客观分析——从更长周期来看，ZEC 的长期趋势表现或许仍具延续空间。

在《为什么纳瓦尔说：Zcash 是针对比特币隐私的保险？》(https://www.odaily.news/zh-CN/post/5207299) 一文中，IOSG Ventures 的 Max Wong 对 ZEC 上涨及背后技术原理机制进行了详细说明，而其核心观点，正是硅谷知名投资人 Naval 第一次「站台」ZEC 所说的那句话：「比特币是针对法币的保险；Zcash（ZEC）是针对比特币的保险。」

如今，除了可与 BTC 兑换、补位其隐私缺口外，ZEC 在部分市场参与者眼中，正逐渐承担起「接棒比特币的抗审查资产」这一新的叙事期许。

在 21 世纪走向四分之一节点的当下，自由的价值或许不再仅以被合规化推动、被机构深度参与的 BTC 为参照，而更可能由那些仍聚焦隐私与主权的技术方案来重新定义。在此视角下，ZEC 的回归，像是一种重新点燃市场讨论的「主权信号」。

原文链接